Σύμφωνα με τον νομοθετικό ορισμό των χρηματοπιστωτικών μέσων στο άρθρο 5 ν. 3606/2007 στα παράγωγα επενδυτικά προϊόντα περιλαμβάνονται και τα συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης (futures). Πρόκειται στην ουσία για συμβάσεις πώλησης στις οποίες η συναλλαγή δεν πραγματοποιείται αμέσως, αλλά τίθεται υπό αναβλητική προθεσμία, ορίζεται δηλαδή ότι θα λάβει χώρα σε ένα ορισμένο μελλοντικό χρονικό σημείο· η συμφωνία αυτή χαρακτηρίζεται ως «άνοιγμα» θέσης (open position). Στις εν λόγω συμβάσεις το ένα μέρος (πωλητής) αναλαμβάνει με την κατάρτιση της σύμβασης (την ημέρα Τ1) την υποχρέωση να παραδώσει και να μεταβιβάσει στο άλλο μέρος (αγοραστή) την πωλούμενη ποσότητα αγαθών (π.χ. 10.000 βαρέλια πετρελαίου) έναντι του συμφωνημένου τιμήματος σε μια μελλοντική ημερομηνία (την ημέρα Τ2) σε ένα συγκεκριμένο τόπο (π.χ. Νέα Υόρκη).

Τέτοιου είδους συναλλαγές, οι οποίες ονομάζονται «παράγωγα συμβόλαια» επειδή, σχηματικά, η αξία τους συνδέεται με μια άλλη υποκείμενη αξία (π.χ. την τιμή του αργού πετρελαίου), καταρτίζονται τόσο εντός όσο και εκτός οργανωμένων αγορών (χρηματιστηριακά ή εξωχρηματιστηριακά αντίστοιχα). Ο μεγαλύτερος όγκος των σχετικών συναλλαγών καταρτίζονται πάντως χρηματιστηριακά στις οικείες οργανωμένες αγορές. Πρόκειται για τα συνήθως λεγόμενα χρηματιστήρια παραγώγων, όπως το Χρηματιστήριο Παραγώγων Αθηνών.

1. Κατανοώντας την ουσία των παραγώγων συμβολαίων

Παρά τον φαινομενικά απλό χαρακτήρα τους οι συμβάσεις αυτές παρουσιάζουν εξαιρετικά αυξημένους κινδύνους για τα μέρη. Καταρχάς, ο πωλητής δεν διαθέτει κατά την Τ1 το πωλούμενο αγαθό, αλλά σκοπεύει να το «αποκτήσει» (βλ. αμέσως παρακάτω) αμέσως πριν από την Τ2 οπότε πρέπει να εκπληρωθεί η σύμβαση. Επιπλέον, το πωλούμενο αγαθό (π.χ. πετρέλαιο) δεν συνδέεται συνήθως με την επαγγελματική δραστηριότητα του πωλητή: ο πωλητής δεν παράγει το πωλούμενο αγαθό ούτε σχετίζεται με κάποιον τρόπο με την εμπορία του. Αντίστοιχα, ο αγοραστής δεν «χρειάζεται» συνήθως το πωλούμενο αγαθό, το οποίο δεν σχετίζεται με κάποιον τρόπο με την επαγγελματική δραστηριότητα του αγοραστή. Στην ουσία λοιπόν οι δύο συμβαλλόμενοι δεν ενδιαφέρονται για το πωλούμενο αγαθό καθαυτό, αλλά αποσκοπούν αποκλειστικά στην εκμετάλλευση των διακυμάνσεων στην τιμή του πωλούμενου αγαθού στις διεθνείς αγορές (π.χ. διακυμάνσεις στις διεθνείς στην τιμή του πετρελαίου): Ο αγοραστής ευελπιστεί ότι οι τιμές του πωλούμενου αγαθού θα αυξηθούν από την κατάρτιση της σύμβασης (Τ1) έως την ημέρα που οφείλεται εκπλήρωση (Τ2) και έτσι θα κερδίσει πωλώντας το περαιτέρω σε τρίτους· ο πωλητής προσδοκά αντίστροφα μείωση των τιμών από την Τ1 έως την Τ2 προκειμένου να αποκτήσει (κατά την Τ2) το πωλούμενο αγαθό φθηνότερα από το τίμημα που συμφώνησε κατά την Τ1.

Παράδειγμα: Ο Α (πωλητής) πουλά την 1.3.2011 (Τ1) στον Β (αγοραστή) 10.000 βαρέλια αργού πετρελαίου έναντι 100 € το βαρέλι (σύνολο τιμήματος 1.000.000 €) παραδοτέου στη Νέα Υόρκη την 1.4.2011 (Τ2). Ο Α δεν διαθέτει το πωλούμενο πετρέλαιο, ενώ ούτε ο Α ούτε ο Β έχουν καμία σχέση με το πετρέλαιο (δεν το χρειάζονται για την επιχειρηματική τους δραστηριότητα) και δεν σκοπεύουν ποτέ να παραδώσουν ή να παραλάβουν πετρέλαιο. Ωστόσο, τόσο ο Α όσο και ο Β ελπίζουν να κερδίσουν χρήματα εξαιτίας των διακυμάνσεων στην τιμή του πετρελαίου έως την 1.4.2011, καθένας σε βάρος του άλλου: Αν η τιμή του πετρελαίου μειωθεί έως την 1.4.2011 κατά 10 € το βαρέλι, ο Α θα μπορέσει να το αγοράσει την 1.4.2011 από κάποιον τρίτο έναντι συνολικού τιμήματος (90 € Χ 10.000 =) 900.000 €. Έτσι, την 1.4.2011 ο Α θα εισπράξει από τον Β το συμφωνημένο τίμημα (1.000.000 €) προκειμένου να «παραδώσει» πετρέλαιο που ο Α αγόρασε έναντι μόλις 900.000 €. Έτσι ο Α θα έχει κερδίσει από τη συναλλαγή 100.000 €. Αντίθετα, ο Β αποκτά έναντι 1.000.000 € πετρέλαιο που θα μπορούσε να αποκτήσει για μόλις 900.000 €, έχει λοιπόν χάσει τη διαφορά (100.000 €). Βέβαια τα πράγματα θα μπορούσαν να είχαν εξελιχθεί διαφορετικά και σε μια τέτοια εξέλιξη ήλπιζε ο Β κατά την κατάρτιση της σύμβασης (1.3.2011). Πράγματι, ο Β καταρτίζει τη σύμβαση ελπίζοντας ότι οι τιμές του πετρελαίου θα αυξηθούν. Αν π.χ. η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί έως την 1.4.2011, αντί να μειωθεί, κατά 10 € το βαρέλι στα 110 €, ο Α θα αναγκαστεί την 1.4.2011 να αποκτήσει το πετρέλαιο που υποσχέθηκε να «παραδώσει» στον Β αγοράζοντάς το από κάποιον τρίτον έναντι συνολικού τιμήματος (110 € Χ 10.000 =) 1.100.000 €. Ο Α λοιπόν θα έχει λάβει το ως συνολικό τίμημα 1.000.000 € για ένα αγαθό (πετρέλαιο) που κόστισε στον Α 1.100.000 €· ο Α υφίσταται επομένως ζημία ύψους 100.000 €. Αντίθετα, ο Β μπορεί να πωλήσει σε κάποιον τρίτον έναντι συνολικού τιμήματος (110 € Χ 10.000 =) 1.100.000 € το πετρέλαιο που απέκτησε από τον Α έναντι συνολικού τιμήματος 1.000.000 €, κερδίζοντας έτσι 100.000 €.

Επειδή, όπως προαναφέρθηκε, συνήθως κανένα από τα μέρη της συναλλαγής δεν ενδιαφέρεται πραγματικά για το πωλούμενο αγαθό αλλά μόνο για την εκμετάλλευση των διακυμάνσεων στις διεθνείς τιμές από την Τ1 στην Τ2, η εκπλήρωση της σύμβασης δεν γίνεται στην πράξη ποτέ με παράδοση του πωλούμενου αγαθού και καταβολή του τιμήματος, αλλά αποκλειστικά με συμψηφισμό μεταξύ πωλητή και αγοραστή, ανάμεσα αφενός στο οφειλόμενο τίμημα και αφετέρου στην αξία του πωλούμενου αγαθού κατά την Τ2. Έτσι, ουδέποτε λαμβάνει χώρα πραγματική ανταλλαγή παροχών (παράδοση και μεταβίβαση πωλούμενου αγαθού έναντι καταβολής τιμήματος), αλλά η εκπλήρωση της σύμβασης γίνεται μόνο λογιστικά, ώστε υποχρέωση για πραγματική καταβολή ορισμένου ποσού σε βάρος του ενός ή του άλλου μέρους να υφίσταται τελικά μόνο για τη διαφορά της αξίας του πωλούμενου αγαθού σε σχέση με το συμφωνημένο τίμημα.

Στο προηγούμενο παράδειγμα, αν η τιμή του πετρελαίου μειωθεί από τα 100 € στα 90 €, ο Α δεν παραδίδει στον Β το πετρέλαιο έναντι του συμφωνημένου τιμήματος του 1.000.000 €, αλλά εισπράττει από τον Β τη διαφορά της τρέχουσας τιμής του πετρελαίου που πωλήθηκε (900.000 €) από το συμφωνημένο τίμημα (1.000.000 €), δηλαδή το κέρδος του από τη συναλλαγή που ανέρχεται εν προκειμένω σε (1.000.000 € – 900.000 € =) 100.000 €. Αντίθετα, αν η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί από τα 100 € στα 110 €, ο Α δεν παραδίδει στον Β το πετρέλαιο έναντι του συμφωνημένου τιμήματος (1.000.000 €), αλλά καταβάλει στον Β τη διαφορά της τρέχουσας τιμής του πετρελαίου που πωλήθηκε (1.100.000 €) από το συμφωνημένο τίμημα (1.000.000 €), δηλαδή το κέρδος του Β από τη συναλλαγή που ανέρχεται εν προκειμένω σε (1.100.000 € – 1.000.000 € =) 100.000 €.

Επιπλέον, είναι πολύ συνηθισμένο τα μέρη να μην περιμένουν καν τη λήξη της προθεσμίας αλλά να ρευστοποιούν τη θέση τους (κερδοφόρα ή ζημιογόνα) πρόωρα πωλώντας τη συμβατική τους σχέση σε τρίτους: Επειδή, όπως προαναφέρθηκε, ο μεγαλύτερος όγκος των συμβολαίων προθεσμιακής εκπλήρωσης καταρτίζονται και διαπραγματεύονται χρηματιστηριακά στις οικείες οργανωμένες αγορές, οι συμβαλλόμενοι έχουν τη δυνατότητα να εκποιήσουν τη συμβατική τους θέση (δικαιώματα και υποχρεώσεις) σε άλλους συμμετέχοντες στην οργανωμένη αγορά, σύμφωνα με τους κανόνες αυτής. Οι συμβαλλόμενοι έχουν έτσι τη δυνατότητα να ρευστοποιήσουν κέρδη ή να εσωτερικοποιήσουν τις ζημιές τους, έως την ημέρα της (μετα-)πώλησης, χωρίς να χρειάζεται να περιμένουν τη λήξη της προθεσμίας στην οποία οφείλεται εκπλήρωση της σύμβασης.

Παράδειγμα πρόωρης ρευστοποίησης κέρδους: Στο προηγούμενο παράδειγμα, αν στις 15.3.2011 η τιμή του αργού πετρελαίου έχει μειωθεί από τα 100 € το βαρέλι στα 95 €, ο Α μπορεί να αποφασίσει να μεταβιβάσει τη συμβατική θέση του έναντι του Β (δικαιώματα και υποχρεώσεις από τη σύμβαση πώλησης) σύμφωνα με τους κανόνες της οικείας οργανωμένης αγοράς (του οικείου χρηματιστηρίου). Π.χ. ο Γ, ένα άλλο μέλος της οργανωμένης αγοράς, προσφέρει στον Α 4 € για κάθε βαρέλι πετρελαίου που ο Α έχει πωλήσει στον Β, προκειμένου ο Α να του μεταβιβάσει τη συμβατική του θέση (δικαιώματα και υποχρεώσεις) έναντι του Β. Ο Α δέχεται τη συναλλαγή και μεταβιβάσει στον Γ το συμβόλαιο (τη συμβατική του θέση έναντι του Β) έναντι συνολικά (4 € Χ 10.000 βαρέλια=) 40.000 €. Το ποσό αυτό συνιστά το κέρδος του Α από την πρόωρη ρευστοποίηση της θέσης του. Ο Α δεν χρειάζεται να αναμένει τη λήξη της σύμβασης για να δει τελικά αν κέρδισε ή όχι από τη συναλλαγή του με τον Β: Ανεξάρτητα από το τι θα επακολουθήσει στη συνέχεια, άνοδος ή πτώση των τιμών, ο Α θα έχει αποκομίσει κέρδος ύψους 40.000 €.

Ασφαλώς, μετά τη μεταβίβαση της σχέσης από τον Α στον Γ , ο Γ καθίσταται πλέον συμβαλλόμενος του Β στη θέση του Α, συνεπώς ο Γ έχει πλέον την υποχρέωση να παραδώσει την 1.4.2011 στον Β 10.000 βαρέλια αργού πετρελαίου έναντι 100 € το βαρέλι, έναντι δηλαδή συνολικού τιμήματος 1.000.000 €. Έτσι, κατά την 1.4.2011, αν η τιμή του πετρελαίου πέσει τελικά στα 90 €, ο Γ θα μπορέσει να αποκτήσει το πετρέλαιο που οφείλει να παραδώσει στον Β έναντι 90 € το βαρέλι καταβάλλοντας συνολικά (90 € Χ 10.000 βαρέλια=) 900.000 €, ο δε Β θα καταβάλει στον Γ τίμημα συνολικού ύψους (100 € Χ 10.000 βαρέλια=) 1.000.000 €. Συνεπώς ο Γ κερδίζει από τη συναλλαγή τη διαφορά (100.000 €). Επειδή όμως έχει προηγουμένως καταβάλει στον Α το ποσό των 40.000 € για τη μεταβίβαση της έννομης σχέσης, το συνολικό κέρδος του Γ ανέρχεται σε (100.000 € – 40.000 € =) 60.000. Για τον Γ είναι σαν να αγόρασε το πετρέλαιο που οφείλει να παραδώσει στον Β κατά 4 € το βαρέλι ακριβότερα από την αξία του κατά την 1.4.2011 (90 + 4 =) 94 €· τα 4 € το βαρέλι συνιστούν την υπεραξία που ο Γ κατέβαλε στον Α για να αποκτήσει το συμβόλαιό του με τον Β.

Παράδειγμα πρόωρης εσωτερικοποίησης ζημίας: Στο προηγούμενο παράδειγμα, η αξία του πετρελαίου δεν μειώνεται από την 1.3.2011 και μετά αλλά αυξάνεται, ανερχόμενη στις 15.3.2011 στα 105 €. Ο Α επειδή φοβάται ακόμη μεγαλύτερες ζημιές (ακόμη μεγαλύτερη άνοδο των τιμών) έως την 1.4.2011 οπότε πρέπει να παραδώσει το πετρέλαιο στον Β, αποφασίζει να μεταβιβάσει το συμβόλαιο (τη συμβατική του θέση, δικαιώματα και υποχρεώσεις, έναντι του Β). Ο Γ προσφέρεται να υπεισέλθει στη θέση του Α στο συμβόλαιο με τον Β, εφόσον ο Α του καταβάλει 6 € για κάθε βαρέλι πετρελαίου που ο Α έχει πωλήσει στον Β. Ο Α δέχεται και καταβάλει στον Γ το ποσό των (6 € Χ 10.000 βαρέλια =) 60.000 €. Έτσι, ζημιώνεται μεν κατά 60.000 €, όμως απαλλάσσεται από κάθε υποχρέωση έναντι του Β. Αν λοιπόν η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί ακόμη περισσότερο έως την 1.4.2011 και ανέλθει στα 110 € το βαρέλι, ο Α θα έχει εξοικονομήσει 40.000 €, αφού η ζημία που θα υφίστατο αν ενέμενε στη σύμβαση θα ανερχόταν σε 100.000 €, ενώ η ζημία του, μετά τη μεταβίβαση της συμβατικής σχέσης στον Γ, ανέρχεται σε μόνο 60.000 €.

Βέβαια, αν τελικά η τιμή του πετρελαίου δεν αυξηθεί έως την 1.4.2011 αλλά μειωθεί πάλι και ανέλθει τελικά π.χ. στα 90 € το βαρέλι, ο Α που βιάστηκε να μεταβιβάσει το συμβόλαιο φοβούμενος μεγάλη αύξηση θα έχει υποστεί 60.000 € ζημία. Αντίθετα, ο Γ θα έχει κερδίσει συνολικά 160.000 €, ήτοι 60.000 € από τον Α (το τίμημα που ο Α κατέβαλε για την απαλλαγή του από το συμβόλαιο) και 100.000 € λόγω της διαφοράς του τιμήματος των (100 € Χ 10.000 βαρέλια=) 1.000.000 €, που ο Β οφείλει στον Γ, από το τίμημα των (90 € Χ 10.000 βαρέλια=) 900.000 € που ο Γ θα καταβάλει σε κάποιον τρίτο προκειμένου να αγοράσει το πετρέλαιο που οφείλει να παραδώσει κατά την 1.4.2011 (90 € το βαρέλι). Για τον Γ είναι σαν να αγόρασε το πετρέλαιο που οφείλει να παραδώσει στον Β κατά 6 € το βαρέλι φθηνότερα από την αξία του κατά την 1.4.2011 (90 – 6 =) 84 €· τα 6 € το βαρέλι συνιστούν το αντάλλαγμα που ο Α κατέβαλε στον Γ για να αποκτήσει ο τελευταίος το συμβόλαιο του Α με τον Β.

Εννοείται, ότι μολονότι τα προηγούμενα παράδειγμα πρόωρης ρευστοποίησης κερδών ή εσωτερικοποίησης ζημίας αναφέρονται στην πλευρά του πωλητή, αντίστοιχα ισχύουν προφανώς και για τον αγοραστή: Αυτός μπορεί είτε να περιμένει τη λήξη της προθεσμίας από την οποία εξαρτάται η εκπλήρωση της σύμβασης είτε να μεταβιβάσει τη θέση του, έναντι ασφαλώς κάποιου ανταλλάγματος, σε τρίτον.

Εννοείται ότι η περιγραφή που γίνεται αμέσως παραπάνω ανταποκρίνεται απλώς στη βασική μορφή της σύμβασης. Στην πραγματικότητα οι συναλλαγές είναι ακόμη πιο περίπλοκες, ανάλογα με τους κανόνες των συγκεκριμένων οργανωμένων αγορών (χρηματιστήρια παραγώγων) στις οποίες καταρτίζονται. (για παράδειγμα, ο τελικός συμψηφισμός μεταξύ πωλητή και αγοραστή ενδέχεται να είναι πολυμερής και όχι διμερής στο πλαίσιο συστήματος κεντρικού αντισυμβαλλομένου, αυτό όμως δεν μεταβάλλει τη βασική λειτουργία των συναλλαγών παραγώγων όπως περιγράφεται εδώ).

Γ. Η λογιστική απεικόνιση – περιθώριο ασφαλείας (το margin)

Όσον αφορά τις συναλλαγές σε παράγωγα, τεχνικά, γίνεται στην πράξη συνήθως λόγος για «άνοιγμα» (open position) και «κλείσιμο» (close position) συναλλαγής σε παράγωγα. Ως άνοιγμα της συναλλαγής νοείται α) η κατάρτιση μιας συναλλαγής ή β) η υπεισέλευση σε μια ήδη υφιστάμενη σύμβαση πώλησης (σε ένα ήδη υφιστάμενο «συμβόλαιο»). Ως κλείσιμο της συναλλαγής νοείται α) η εκπλήρωση της συναλλαγής (της σύμβασης πώλησης), ήτοι η καταβολή του συμφωνημένου τιμήματος από τον αγοραστή και η παράδοση του πωλούμενου αγαθού από τον πωλητή (βέβαια, η εκπλήρωση γίνεται, όπως προαναφέρθηκε πάντα συμψηφιστικά) ή β) η μεταβίβαση της συμβατικής σχέσης. Στις πλείστες πάντως περιπτώσεις το άνοιγμα της συναλλαγής πραγματοποιείται με μεταβίβαση ήδη υφιστάμενου συμβολαίου (υπεισέλευση του επενδυτή σε ήδη υφιστάμενη πώληση). Ωστόσο, για τους επενδυτές συνήθως δεν είναι σαφές αν πρόκειται για κατάρτιση νέας πώλησης ή υπεισέλευση σε ήδη υφιστάμενη σύμβαση πώλησης, αφού και στις δύο περιπτώσεις αναλαμβάνουν υποχρεώσεις και αποκτούν δικαιώματα. Γενικά δεν είναι σπάνιο οι εμπλεκόμενοι σε συναλλαγές με παράγωγα να μην γνωρίζουν την ακριβή φύση των συναλλαγών αυτών από νομική άποψη.

Επίσης, στη λογιστική πρακτική που τηρούν συνήθως τα πιστωτικά ιδρύματα που παρέχουν επενδυτικές υπηρεσίες σε παράγωγα, το «άνοιγμα» και το «κλείσιμο» της συναλλαγής γίνονται πάντα για τις ίδιες τιμές, ενώ το κέρδος ή η ζημία του συναλλασσόμενου εμφανίζεται ξεχωριστά για κάθε συναλλαγή ως πίστωση ή χρέωση του οικείου ταμειακού λογαριασμού που χρησιμοποιεί ο πελάτης του πιστωτικού ιδρύματος.

Όσον αφορά όμως το σημείο αυτό η λογιστική απεικόνιση είναι κατά κάποιον τρόπο παραπλανητική, καθώς δεν απεικονίζεται το σύνολο των δικαιωμάτων και υποχρεώσεων του επενδυτή (ως πωλητή ή αγοραστή στη σύμβαση πώλησης) έναντι του αντισυμβαλλομένου του (αγοραστή ή πωλητή στη σύμβαση πώλησης αντίστοιχα). Αυτό που απεικονίζεται είναι στην πραγματικότητα μόνο το ποσό που κρατούν ως ασφάλεια τα πιστωτικά ιδρύματα από τους πελάτες τους (περιθώριο ασφαλείας – margin) προκειμένου να διασφαλίσουν ότι αυτοί θα εκπληρώσουν τις υποχρεώσεις τους. Το ποσό αυτό υπολογίζεται ως ποσοστό επί της αξίας της συναλλαγής και σχετίζεται, μεταξύ άλλων, με την πολιτική του πιστωτικού ιδρύματος έναντι των πελατών του και τις απαιτήσεις της οργανωμένης αγοράς (του χρηματιστηρίου) στο οποίο καταρτίζονται οι συναλλαγές.

Στο παράδειγμα που αναφέρεται προηγουμένως: Το πιστωτικό ίδρυμα μέσω του οποίου ο Α προβαίνει στην κατάρτιση του παραγώγου (της σύμβασης πώλησης 10.000 βαρελιών πετρελαίου έναντι 1.000.000 €) δεσμεύει από τον λογαριασμό που ο Α τηρεί στο πιστωτικό ίδρυμα ένα ποσό που ανέρχεται σε ποσοστό, π.χ. στο 10% της αξίας της συναλλαγής (του συμφωνημένου τιμήματος), ήτοι 100.000 €. Έτσι, αν στο κλείσιμο του συμβολαίου (είτε στον χρόνο που οφείλεται εκπλήρωση είτε στον χρόνο πρόωρης ρευστοποίησης) ο Α έχει υποστεί ζημία, το πιστωτικό ίδρυμα επιστρέφει στον Α (αποδεσμεύει) το ποσό που απομένει από την αφαίρεση της ζημίας· αν λοιπόν ο Α έχει υποστεί ζημία ύψους 40.000 €, το πιστωτικό ίδρυμα επιστρέφει στον Α (αποδεσμεύει) το ποσό των (100.000 – 40.000 =) 60.000 €. Βεβαίως, αν η ζημία που υπέστη ο Α υπερβαίνει το ποσό που δεσμεύτηκε (το margin), ο Α υποχρεούται να καταβάλει το ποσό που υπολείπεται. Αν λ.χ. η ζημία του Α ανέρχεται σε 130.000 €, ο Α όχι μόνο χάνει οριστικά το ποσό που δεσμεύτηκε για το άνοιγμα της συναλλαγής (το margin, 100.000 €), αλλά οφείλει στο πιστωτικό ίδρυμα επιπλέον 30.000 €. Βεβαίως, αν ο Α έχει κέρδος, το πιστωτικό ίδρυμα επιστρέφει στον Α (αποδεσμεύει) ολόκληρο το ποσό που παρασχέθηκε ως ασφάλεια (margin), προσαυξημένο κατά το κέρδος που πέτυχε ο Α από τη συναλλαγή. Αν λοιπόν ο Α έχει κέρδος 60.000 €, το πιστωτικό ίδρυμα επιστρέφει στον Α συνολικά (100.000 + 60.000 =) 160.000 €.

Έτσι, η λογιστική απεικόνιση που χρησιμοποιούν τα πιστωτικά ιδρύματα σε σχέση με τις επενδύσεις των πελατών τους σε παράγωγα είναι η ακόλουθη:

1) Με το άνοιγμα της συναλλαγής δεσμεύεται από τον λογαριασμό του πελάτη το περιθώριο ασφαλείας (margin), ένα ποσό δηλαδή που υπολογίζεται ως ποσοστό επί της αξίας της συναλλαγής. Στα βιβλία του πιστωτικού ιδρύματος εμφανίζεται δηλαδή χρέωση του λογαριασμού του πελάτη ίση με το ποσό που αντιστοιχεί στο margin (στο παραπάνω παράδειγμα χρέωση 100.000 €).

2) Στο κλείσιμο της συναλλαγής (κατά τη ρευστοποίηση των «συμβολαίων» σύμφωνα με την ορολογία που χρησιμοποιείται συνήθως στον χώρο των επενδύσεων επί παραγώγων) το πιστωτικό ίδρυμα προχωρεί σε έναν αντιλογισμό του ποσού που δεσμεύτηκε, σε μια πίστωση δηλαδή του λογαριασμού του πελάτη για ποσό ίσου ύψους με την αρχική χρέωση (αποδέσμευση του margin). Στο παραπάνω παράδειγμα γίνεται πίστωση του λογαριασμού με το ποσό των 100.000 €. Σε ορισμένες περιπτώσεις ο αντιλογισμός γίνεται για διαφορετικό ποσό προπάντων επειδή το κλείσιμο της συναλλαγής δεν μπορεί, για τεχνικούς κυρίως λόγους, να γίνει για το ίδιο ακριβώς ποσό για το οποίο έγινε το άνοιγμα. Επίσης συχνά μια συναλλαγή κλείνεται σταδιακά (κάθε φορά για ένα μόνο μέρος της αξίας της) εντός της ίδιας ημέρας ή σε διαφορετικές ημερομηνίες. Στην περίπτωση αυτή το ποσό που δεσμεύτηκε (margin) αποδεσμεύεται σταδιακά, ανάλογα με το μέρος της συναλλαγής (τον αριθμό των «συμβολαίων» που ρευστοποιούνται).

3) Στο κλείσιμο της συναλλαγής ο λογαριασμός του πελάτη πιστώνεται ή χρεώνεται με το κέρδος που πέτυχε ή τη ζημία που υπέστη από το κλείσιμο της συναλλαγής, ως ποσό με θετικό ή αρνητικό πρόσημο, ως πίστωση δηλαδή ή χρέωση του λογαριασμού που ο πελάτης τηρεί στο πιστωτικό ίδρυμα.

4) Για κάθε συναλλαγή καταγράφονται οι περαιτέρω χρεώσεις που αντιστοιχούν σ’ αυτήν, προπάντων οι φόροι που παρακρατεί το πιστωτικό ίδρυμα σε βάρος του πελάτη του (σε περίπτωση κερδών) καθώς και η προμήθεια (αμοιβή) του πιστωτικού ιδρύματος (ανεξάρτητη από την επίτευξη κερδών).

Η ανάλυση που προηγείται έχει εξαιρετική σημασία για την ακριβή αποτίμηση του μεγέθους των κινδύνων που πραγματικά αναλαμβάνονται με την επένδυση σε παράγωγα. Αν κάποιος πελάτης ενός πιστωτικού ιδρύματος βλέπει, στην ενημέρωση που λαμβάνει από το πιστωτικό ίδρυμα (statement), ότι έχει «επενδυθεί» ένα ποσό αξίας 100.000 € σε παράγωγα εκλαμβάνει ίσως ότι 100.000 € είναι η αξία της επένδυσής του. Στην πραγματικότητα όμως οι υποχρεώσεις που αναλαμβάνει είναι, ανάλογα με την περίπτωση, πολύ υψηλότερες, αφού το «επενδυμένο» ποσό (εδώ οι 100.000 €) αντιστοιχεί απλώς στο margin, στο ποσό δηλαδή που δεσμεύεται από τον λογαριασμό του ως ασφάλεια για τυχόν ζημίες που θα υποστεί: Η πραγματική επένδυση (οι υποχρεώσεις που αναλαμβάνει ο πελάτης του πιστωτικού ιδρύματος) ανέρχεται σε πολλαπλάσιο ποσό. Αν λ.χ. το margin που εφαρμόζει ένα πιστωτικό ίδρυμα για τις συναλλαγές σε παράγωγα ανέρχεται στο μάλλον συνηθισμένο ποσοστό του 5%, δέσμευση ποσού ύψους 100.000 € σημαίνει πραγματικά ανειλημμένες υποχρεώσεις ύψους (100.000 : 5% =) 2.000.000 €. Κατά συνέπεια, ο πελάτης του πιστωτικού ιδρύματος βλέπει στην ενημέρωση που λαμβάνει από το πιστωτικό ίδρυμα (statement) ως δήθεν «επενδυμένα» ποσά κεφάλαια που είναι κατά πολλές φορές υποπολλαπλάσια των υποχρεώσεών του από τις συναλλαγές στις οποίες το πιστωτικό ίδρυμα προβαίνει για λογαριασμό του. Ως εκ τούτου, αν ο πελάτης δεν έχει τις αναγκαίες εξειδικευμένες γνώσεις σχετικά με την τεχνική των συναλλαγών επί παραγώγων, παραπλανάται έντονα όσον αφορά τους κινδύνους που αναλαμβάνει με τις επενδύσεις του. Πρόκειται, όπως εξηγούμε παρακάτω για ένα είδος μόχλευσης, η οποία, όπως κάθε μόχλευση, είναι ιδιαίτερα επικίνδυνη ακόμη και για έμπειρους επενδυτές. (Πρακτικά, στα ενημερωτικά σημειώματα (statement) δεν εμφανίζεται το πραγματικό ύψος των υποχρεώσεων που αναλαμβάνουν τα μέρη με τη διαχείριση των κεφαλαίων τους από τα πιστωτικά ιδρύματα. Αντίθετα, τα ανοίγματα και κλεισίματα των συναλλαγών σε παράγωγα, τα οποία αποτυπώνουν πληροφορίες που εμφαίνονται στα ενημερωτικά σημειώματα σχετικά με τη διαχείριση του χαρτοφυλακίου τους, καταγράφουν αποκλειστικά το περιθώριο ασφαλείας (margin), τα ποσά δηλαδή που τα πιστωτικά ιδρύματα δεσμεύουν από τον λογαριασμό των μερών ως ασφάλεια για την κάλυψη τυχόν ζημιών. Τα ποσά αυτά είναι κατά πολλές φορές υποπολλαπλάσια των πραγματικών υποχρεώσεων που συνεπάγονται οι επενδύσεις σε παράγωγα.

Δ. Οι κίνδυνοι των παραγώγων και συγκεκριμένα των συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης (futures)

Από την ανάλυση που προηγήθηκε προκύπτουν οι ιδιαιτερότητες των παραγώγων, και συγκεκριμένα των συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης (futures),ως επενδυτικών προϊόντων και ο ιδιαίτερα ριψοκίνδυνος χαρακτήρας της επένδυσης σ’ αυτά. Πιο συγκεκριμένα:

1.Κερδοσκοπία

Δεν μπορεί να αποκλειστεί ότι κάποιοι από αυτούς που συναλλάσσονται σε παράγωγα ενεργούν με σκοπό να καλύψουν πραγματικές ανάγκες τους. Για παράδειγμα, μια κατασκευαστική εταιρία που βασίζεται πολύ στο πετρέλαιο έχει συμφέρον να διασφαλιστεί από πιθανές απότομες αυξήσεις των διεθνών τιμών του πετρελαίου, οι οποίες θα την οδηγούσαν σε μεγάλες ζημίες. Για τον λόγο αυτόν καταρτίζει ή αγοράζει («άνοιγμα συναλλαγής») ένα προθεσμιακό συμβόλαιο για πετρέλαιο, στο οποίο η εταιρία εμφανίζεται ως αγοραστής πετρελαίου. Αν οι τιμές πετρελαίου αυξηθούν, η εταιρία θα έχει ζημίες από την δραστηριότητά της, ωστόσο θα έχει κέρδη από την άνοδο των τιμών του πετρελαίου τα οποία καλύπτουν (εν μέρει) τις ζημιές της· αν αντιθέτως μειωθούν οι τιμές του πετρελαίου, οι εταιρία θα έχει κέρδη από την δραστηριότητά της, τα οποία θα καλύψουν (εν μέρει) τις ζημιές της από το παράγωγο. Στην περίπτωση αυτή, η συναλλαγή στο παράγωγο έχει αντισταθμιστικό σκοπό για την εταιρία, καθώς αποσκοπεί να την προφυλάξει από μια αναπάντεχη δυσμενή μεταβολή. Κατά τούτο, η συναλλαγή δεν έχει κερδοσκοπικό χαρακτήρα.

Στη μεγάλη πλειονότητα όμως των περιπτώσεων, οι συναλλασσόμενοι σε παράγωγα δεν έχουν, όσον αφορά την δραστηριότητά τους, καμία ουσιαστική σχέση με την υποκείμενη αξία του παραγώγου στο οποίο συναλλάσσονται (εδώ το πετρέλαιο). Αποκλειστικός σκοπός τους είναι η κερδοσκοπία: Στην ουσία στοιχηματίζουν στην άνοδο (αν είναι πωλητές) ή στην πτώση των τιμών (αν είναι αγοραστές) προκειμένου να αποκομίσουν από τη σχετική διακύμανση κέρδη σε βάρος του αντισυμβαλλομένου τους. Πρόκειται μάλιστα για ένα παιχνίδι μηδενικού αθροίσματος: Τα κέρδη του ενός προκύπτουν ευθέως από τη ζημία του άλλου· με άλλα λόγια, αθροιστικά οι δύο συμβαλλόμενοι δεν έχουν, πριν και μετά από την κατάρτιση της συναλλαγής, με κάποιον τρόπο μεγεθύνει την περιουσία τους. Ενώ λοιπόν στην περίπτωση των μετοχών ο μέτοχος αποσκοπεί, όχι μόνο σε κέρδη από τη μεταπώληση της μετοχής, αλλά και (ίσως προπάντων) στην κερδοφορία της ίδιας της εταιρίας της οποίας αποκτά μετοχές (επομένως σε μελλοντικά μερίσματα), στην περίπτωση των παραγώγων, το προσδοκώμενο κέρδος συνδέεται αποκλειστικά με την προσδοκώμενη ζημία του αντισυμβαλλομένου (και αντίστροφα). Ως εκ τούτου, δύσκολα μπορεί να γίνει λόγος για επένδυση με την συνηθισμένη έννοια του όρου: Τα «επενδυόμενα» χρήματα δεν παράγουν προσόδους (όπως είναι στην περίπτωση των μετοχών το μέρισμα) αλλά συνιστούν αποκλειστικά τη βάση ενός στοιχήματος με τον αντισυμβαλλόμενο· η επένδυση σε παράγωγα είναι καθαυτή απολύτως αντιπαραγωγική.

2.Κίνδυνος απωλειών μεγαλύτερων από το επενδυμένο κεφάλαιο

Από την ίδια τη βασική μορφή της συναλλαγής σε παράγωγα, και ανεξάρτητα από τις επιπλοκές που παρουσιάζει η διαπραγμάτευση σε οργανωμένες αγορές, προκύπτει ευθέως ότι οι συμβαλλόμενοι αναλαμβάνουν αμοιβαία υποχρεώσεις: Ο μεν πωλητής αναλαμβάνει την υποχρέωση παράδοσης του πωλούμενου αγαθού (της υποκείμενης αξίας, εν προκειμένω του πετρελαίου) στον συμφωνημένο χρόνο, ο δε αγοραστής αναλαμβάνει την υποχρέωση καταβολής του συμφωνημένου τιμήματος. Ποιον κίνδυνο αναλαμβάνουν λοιπόν; Δεδομένου ότι ούτε ο πωλητής διαθέτει το πωλούμενο αγαθό (εδώ πετρέλαιο) ούτε ο αγοραστής ενδιαφέρεται για το πωλούμενο αγαθό καθαυτό, τα μέρη διατρέχουν τον κίνδυνο διακύμανσης των διεθνών τιμών του πωλούμενου αγαθού: Αν η τιμή αυξηθεί πέρα από το αναμενόμενο, ο πωλητής θα κληθεί να πληρώσει περισσότερα χρήματα προκειμένου να αποκτήσει, κατά τον χρόνο στον οποίο οφείλεται εκπλήρωση της σύμβασης, το πωλούμενο αγαθό για να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις του έναντι του αγοραστή. Πόσο περισσότερα όμως; Προφανώς όσο περισσότερο αυξηθεί η τιμή του αγαθού πέραν από το αναμενόμενο, τόσο μεγαλύτερη θα είναι η ζημία.

Παράδειγμα: Στο παράδειγμα όπου ο Α πωλεί στον Β 10.000 βαρέλια πετρελαίου έναντι συνολικού τιμήματος 1.000.000 € (100 € το βαρέλι), αν η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί στα 110 € το βαρέλι, η ζημία του Α ανέρχεται στις 100.000· αν η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί στα 200 € το βαρέλι, η ζημία του Α ανέρχεται στο 1.000.000 €· αν η τιμή του πετρελαίου αυξηθεί στα 300 € το βαρέλι, η ζημία του Α ανέρχεται στα 2.000.000 € κοκ.

Από την ίδια τη φύση του παραγώγου προκύπτει λοιπόν ότι δεν υπάρχει καταρχήν κάποιος περιορισμός της ζημίας, δεδομένου ότι η τιμή του πωλούμενου αγαθού στις διεθνείς αγορές (και συνεπώς η ζημία) μπορεί να αυξηθεί απεριόριστα. Συνεπώς, καθαυτή η αξία της συναλλαγής κατά την κατάρτισή της δεν συνιστά περιορισμό ως προς την τελική ζημία: Ακόμη κι αν κάποιος αναλαμβάνει υποχρέωση αξίας, κατά τον χρόνο ανοίγματος της συναλλαγής, 1.000.000 €, δεν αποκλείεται οι ζημίες του να ανέλθουν σε ύψος 2.000.000 €. Προς σύγκριση: Όταν αγοράζει κανείς μετοχές, κινδυνεύει βέβαια να απολέσει το κεφάλαιο που επένδυσε αν η μετοχή χάσει πλήρως την αξία της· όμως δεν μπορεί να χάσει περισσότερα. Αντίθετα, σε συναλλαγές με παράγωγα ο πωλητής κινδυνεύει να καταλήξει με υποχρεώσεις ύψους πολλαπλάσιου του ύψους της αρχικής του υποχρέωσης.

Η έλλειψη εγγενών περιορισμών ως προς το μέγεθος της ζημίας που μπορεί να υποστεί κανείς από συναλλαγές σε παράγωγα καθίσταται ακόμη πιο επικίνδυνη για τους συναλλασσομένους αν συνυπολογίσει κανείς την υψηλή μόχλευση, εγγενές στοιχείο στις συναλλαγές με παράγωγα. Λόγω της μόχλευσης, μικρές μεταβολές έχουν ιδιαίτερα μεγάλες συνέπειες για τους επενδυτές. Έτσι, προκειμένου να έχει κανείς απώλειες της τάξης του 200%, αρκεί κατά τις περιστάσεις και μια μεταβολή της αξίας της υποκείμενης αξίας (εδώ του πετρελαίου) της τάξης λ.χ. του 10% (βλ. αμέσως παρακάτω).

3.Υψηλή μόχλευση

Όπως προαναφέρθηκε, συχνά οι συναλλασσόμενοι σε παράγωγα δεν γνωρίζουν καν ότι αναλαμβάνουν συγκεκριμένες υποχρεώσεις έναντι ενός άλλου μέλους της οργανωμένης αγοράς στην οποία γίνεται η διαπραγμάτευση των παραγώγων, ότι δηλαδή καθίστανται συμβαλλόμενοι σε μια σύμβαση πώλησης. Αυτό που συνήθως γνωρίζουν είναι ότι «επενδύουν» ένα ποσό σε παράγωγα· ωστόσο για την απλή κατάρτιση μιας σύμβασης πώλησης δεν απαιτείται η καταβολή κάποιου χρηματικού ποσού. Πώς εξηγείται όμως αυτό το «παράδοξο»;

Το «παράδοξο» εξηγείται αν λάβει κανείς υπόψη του το περιθώριο ασφάλειας (margin)που ζητείται από τις οργανωμένες αγορές, και συνακόλουθα τα πιστωτικά ιδρύματα που παρέχουν συναφείς επενδυτικές υπηρεσίες, όπως εν προκειμένω οι εναγόμενες: Προκειμένου να προβεί στο άνοιγμα της συναλλαγής για λογαριασμό κάποιου πελάτη του, το πιστωτικό ίδρυμα δεσμεύει από τον λογαριασμό του πελάτη ένα ποσό το οποίο πρόκειται να χρησιμεύσει ως ασφάλεια για την εκπλήρωση των υποχρεώσεών του. Το ποσό αυτό αποδίδεται στον πελάτη (αποδεσμεύεται) προσαυξημένο κατά τα κέρδη που πραγματοποίησε ο πελάτης από τη συναλλαγή ή μειωμένο κατά τη ζημία που υπέστη ο πελάτης. Το margin υπολογίζεται ως ποσοστό της αξίας της συναλλαγής (ανέρχεται για παράδειγμα στο 5%, ανάλογα με την υποκείμενη αξία του παραγώγου, την οργανωμένη αγορά στην οποία ανοίγεται η συναλλαγή, η φερεγγυότητα του πελάτη κλπ) και είναι το μόνο ποσό που ο πελάτης του πιστωτικού ιδρύματος βλέπει ως δήθεν «επενδυόμενο» σε παράγωγα. Περιθώριο ασφαλείας (margin) της τάξης του 5% είναι πολύ συνηθισμένο ποσοστό στις συναλλαγές σε παράγωγα (βλ. αναλυτικότερα Αυγουλέα/Μαρή, ΔΕΕ 2007, 1150).

Η πρακτική αυτή να θεωρείται ως «επενδυμένο» σε παράγωγα ένα μόνο ποσοστό του ύψους των αναλαμβανόμενων με τα παράγωγα υποχρεώσεων είναι πολύ επικίνδυνη επειδή αυξάνει εκθετικά τον αναλαμβανόμενο κίνδυνο.

Αν υποθέσει κανείς για παράδειγμα ότι το ζητούμενο από ένα πιστωτικό ίδρυμα για επένδυση σε παράγωγα περιθώριο ασφάλειας (margin) ανέρχεται σε 5% επί της αξίας της συναλλαγής (ποσοστό καθόλου ασυνήθιστο στις σχετικές συναλλαγές), αυτό σημαίνει ότι η αξία της συναλλαγής, το ύψος δηλαδή των αναλαμβανόμενων από τον επενδυτή υποχρεώσεων, είναι (100 : 5 =) 20πλάσιο σε σχέση με το «επενδυόμενο» ποσό, 20πλάσιο δηλαδή σε σχέση με το ποσό που το πιστωτικό ίδρυμα δεσμεύει από τον λογαριασμό του πελάτη ως περιθώριο ασφάλειας (margin). Αν λοιπόν το πιστωτικό ίδρυμα φέρεται να «επενδύει» σε παράγωγα 100.000 €, η πραγματική αξία των υποχρεώσεων που αναλαμβάνει ο πελάτης ανέρχεται σε (20 Χ 100.000 € =) 2.000.000 €, αφού το «επενδυόμενο» ποσό (το ποσό δηλαδή που ο πελάτης βλέπει να αφαιρείται από τον λογαριασμό του με σκοπό την επένδυση) συνιστά απλώς περιθώριο ασφάλειας (margin) ύψους 5% επί της αξίας της συναλλαγής.

Είναι λοιπόν προφανές ότι τα κέρδη και οι ζημίες από τα παράγωγα είναι κατά πολύ πολλαπλάσια του εμφανιζόμενου ως «επενδυόμενου» ποσού (στην πραγματικότητα του ποσού που καταβάλλεται ως περιθώριο ασφάλειας – margin). Ο κίνδυνος αυτός γίνεται πιο κατανοητός με τη χρήση παραδείγματος.

Παράδειγμα: Ας υποθέσουμε ότι στο παράδειγμα που αναφέρεται παραπάνω το πιστωτικό ίδρυμα που ενεργεί στην οικεία οργανωμένη αγορά για λογαριασμό του Α (πωλητή) εφαρμόζει περιθώριο ασφάλειας (margin) ποσοστού 5%. Αν το πιστωτικό ίδρυμα «επενδύσει» 100.000 € σε παράγωγα πετρελαίου (άνοιγμα θέσης πώλησης), η υποχρέωση που αναλαμβάνει από την «επένδυση» αυτή ο Α ανέρχεται στο 20πλάσιο του κεφαλαίου του, δεδομένου ότι το κεφάλαιο των 100.000 € που κατέβαλε στο πιστωτικό ίδρυμα ο Α συνιστά απλώς το περιθώριο ασφάλειας (margin) ύψους 5%: Στην πραγματικότητα ο Α ανέλαβε με την «επένδυση» των 100.000 € την υποχρέωση να πωλήσει πετρέλαιο αξίας (100.000 € Χ 20 =) 2.000.000 € (20.000 βαρέλια, αν το τίμημα για κάθε βαρέλι συμφωνείται στα 100 €). Αν λοιπόν, αντίθετα προς τις προσδοκίες του Α, το πετρέλαιο αυξηθεί από τα 100 € το βαρέλι στα 110 € (αύξηση ύψους 10%), η ζημία που θα υποστεί ο Α ανέρχεται σε ύψος 200.000: Ο Α αναγκάζεται, για να εκπληρώσει τις υποχρεώσεις του έναντι του Β (αγοραστή), να αγοράσει 20.000 βαρέλια πετρέλαιο από τρίτους έναντι 110 € το βαρέλι, ήτοι για συνολικό τίμημα (110 € Χ 20.000 βαρέλια =) 2.200.000 €. Δεδομένου τώρα ότι ο Α έχει απαίτηση κατά του Β για καταβολή 2.000.000 € ως τίμημα για το πετρέλαιο, η διαφορά (2.200.000 € – 2.000.000 € =) 200.000 € συνιστά τη ζημία του Α. Ενώ λοιπόν η τιμή του πετρελαίου αυξήθηκε κατά μόλις 10%, η ζημία του Α ανέρχεται τελικά στο 200% του φερόμενου ως «επενδυμένου» κεφαλαίου του: Ο Α φέρεται να «επένδυσε» 100.000 € και στο κλείσιμο της συναλλαγής, όχι μόνο έχασε τα 100.000 € που είχε επενδύσει, αλλά οφείλει να καταβάλει στο πιστωτικό ίδρυμα που ενεργεί για λογαριασμό του στην οργανωμένη αγορά όπου γίνεται η διαπραγμάτευση των παραγώγων άλλες 100.000 €. Βεβαίως, αν η τιμή του πετρελαίου είχε μειωθεί κατά 10%, το κέρδος του Α (και αντίστοιχα η ζημία του Β) θα ανερχόταν στο 200% του φερόμενου ως «επενδυμένου» κεφαλαίου.

Κατά τούτο, κάθε επένδυση σε παράγωγα συνιστά μια ιδιαίτερα επικίνδυνη μόχλευση κεφαλαίου: Ένα μικρό σχετικά κεφάλαιο μπορεί να αποφέρει πολύ μεγάλα κέρδη και αντίστοιχα μεγάλες ζημίες. Αν το περιθώριο ασφάλειας (margin) ανέρχεται σε 5%, κάθε διακύμανση της τιμής της υποκείμενης αξίας (εν προκειμένω του πετρελαίου) κατά 1%, επιφέρει κέρδη ή ζημίες (ανάλογα με το αν κανείς είναι τυχερός ή άτυχος – ούτως ή άλλως πρόκειται για στοίχημα) ύψους 20% επί του επενδυμένου κεφαλαίου. Προς σύγκριση: Αν κανείς, αντί για παράγωγα, επενδύσει σε μετοχές, κάθε διακύμανση της τιμής των μετοχών κατά 1% επιφέρει στον επενδυτή ζημίες ή κέρδη ύψους μόλις 1%.

Το ζήτημα της μόχλευσης κεφαλαίου που περιγράφεται εδώ είναι εξαιρετικά σημαντικό για την αξιολόγηση των επενδύσεων σε παράγωγα: Η πιθανότητα πολύ μεγάλων ζημιών, οι οποίες συχνά υπερβαίνουν την αξία του επενδυμένου κεφαλαίου με αποτέλεσμα ο επενδυτής όχι μόνο να χάνει όλα όσα επένδυσε, αλλά επιπλέον και να οφείλει περισσότερα, δεν είναι απλώς θεωρητική αλλά απόλυτα ρεαλιστική.

Προς σύγκριση: Αν επενδύσει κανείς αγοράζοντας μετοχές διάφορων εταιριών, για να χάσει όλο το κεφάλαιό του πρέπει η αξία των μετοχών να μειωθεί κατά 100% (πρακτικά αδύνατο), ενώ ακόμη και τότε η ζημία περιορίζεται εξ ορισμού στο επενδυμένο κεφάλαιο. Αν αντιθέτως επενδύσει κανείς σε παράγωγα, αρκεί (υπό το εμπορικά απολύτως σύνηθες περιθώριο ασφάλειας – margin ύψους 5%, βλ. λ.χ. Αυγουλέα/Μαρή, ΔΕΕ 2007, 1150) μια διακύμανση της τάξης του 5% αντίθετη προς τις προσδοκίες του επενδυτή για να χαθεί ολόκληρο το επενδυμένο κεφάλαιο. Αν η διακύμανση είναι μεγαλύτερη ο επενδυτής μένει επιπλέον και χρεωμένος αφού οφείλει να καταβάλει τη διαφορά· με διακύμανση της τάξης του 10% ο επενδυτής υφίσταται ζημίες διπλάσιες του κεφαλαίου του κοκ.

4. Υψηλή μεταβλητότητα των τιμών του πετρελαίου

Οι κίνδυνοι που σχετίζονται με τα παράγωγα ενισχύονται περαιτέρω από την ίδια τη φύση της υποκείμενης αξίας (εν προκειμένω του πετρελαίου): Από το γεγονός ότι η αξία μιας συναλλαγής σε παράγωγα σχετίζεται εξ ορισμού με την αξία της υποκείμενης αξίας (του πωλούμενου αγαθού) προκύπτει ότι όσο πιο ευμετάβλητες είναι οι διεθνείς τιμές της υποκείμενης αξίας, όσο μεγαλύτερες είναι δηλαδή οι διακυμάνσεις που υφίσταται η τιμή του πωλούμενου αγαθού στις αγορές, τόσο μεγαλύτερο είναι αντίστοιχα το εύρος των επαπειλούμενων απωλειών για τα μέρη.

Παράδειγμα: Αν οι συνήθεις διακυμάνσεις στην τιμή ενός αγαθού στις διεθνείς αγορές δεν ξεπερνούν το 2%, το εύρος των πιθανών ζημιών επί του «επενδυμένου κεφαλαίου» (στην πραγματικότητα του περιθωρίου ασφάλειας – margin) ανέρχεται, (με περιθώριο ασφάλειας (margin) ύψους 5%) στο εικοσαπλάσιο της διακύμανσης, δηλαδή σε (2% Χ 20 =) 40% (βλ. για τον υπολογισμό αμέσως παραπάνω). Αν πάλι οι συνήθεις διακυμάνσεις στην τιμή ενός αγαθού στις διεθνείς αγορές ανέρχονται σε 10%, το εύρος των πιθανών ζημιών ανέρχεται (για το ίδιο περιθώριο ασφάλειας – margin) σε (10% Χ 20=) 200%. Αν λοιπόν κάποιος έχει προβεί σε μια «επένδυση» ύψους 100.000 € (δηλαδή έχει προβεί σε παροχή περιθωρίου ασφάλειας (margin) ανερχόμενου σε ύψος 5%), με διακυμάνσεις των τιμών της υποκείμενης αξίας ύψους 2%, κινδυνεύει να χάσει έως (40% Χ 100.000 € =) 40.000 €. Αν όμως οι διακυμάνσεις των τιμών της υποκείμενης αξίας ανέρχονται στο 10% κινδυνεύει να χάσει (200% Χ 100.000 € =) 200.000 €, ποσό δηλαδή διπλάσιο του κεφαλαίου που επένδυσε. Εννοείται, σύμφωνα με όσα αναφέρονται παραπάνω, ότι, αν στην πραγματικότητα οι διακυμάνσεις των διεθνών τιμών είναι μεγαλύτερες, οι απώλειες θα είναι αντίστοιχα μεγαλύτερες.

Ενδεικτική είναι η πορεία των τιμών πετρελαίου από τον Ιούλιο του 2010 έως τον Ιούνιο του 2011 (πηγή: http://www.indexmundi.com):

CrudeOil – Μηνιαία τιμή ανά βαρέλι

Μήνας Τιμή (€) Διαφορά

07/2010 58,37 –

08/2010 58,86 0.84 %

09/2010 58,24 -1.07 %

10/2010 58,81 0.99 %

11/2010 61,56 4.67 %

12/2010 68,14 10.69 %

01/2011 69,37 1.81 %

02/2011 71,61 3.23 %

03/2011 77,62 8.39 %

04/2011 80,56 3.79 %

05/2011 75,4 -6.40 %

06/2011 73,57 -2.42 %

Από τη χαμηλότερη τιμή (Σεπτέμβριος 2010: 58,24 €) έως την υψηλότερη (Απρίλιος 2011: 80,56 €) διαπιστώνεται αύξηση της τάξης του 38%. Ενόψει των πολύ μεγάλων αυτών διακυμάνσεων, αντιλαμβάνεται λοιπόν κανείς πόσο μεγάλη είναι (σε συνδυασμό και με την πάντα παρούσα στα παράγωγα υψηλή μόχλευση) η πιθανή ζημία που μπορεί να υποστεί κάποιος επενδυτής που τοποθετεί τα χρήματά του σε παράγωγα πετρελαίου.

Παράδειγμα: Αν το περιθώριο ασφάλειας (margin) ανέρχεται σε ύψος 5%, η έκταση της ζημίας, ανέρχεται, με διακύμανση της τάξης του 38%, σε (38% Χ 20 =) 760%. Συνεπώς, με «επενδυμένο» κεφάλαιο (στην πραγματικότητα με περιθώριο ασφάλειας – margin) ύψους 100.000 €, με διακύμανση της τιμής του πετρελαίου της τάξης του 38%, οι ζημίες μπορεί να ανέλθουν σε συνολικά (100.000 € Χ 760%=) 760.000 €. Ο επενδυτής θα οφείλει δηλαδή να καταβάλει, επιπλέον του περιθωρίου ασφάλειας – margin που απώλεσε, επιπρόσθετα 660.000 €.